2010年10月15日，中国立信风险管理研究院与《经济研究》编辑部在上海立信会计学院联合举办了第四届中国立信风险管理论坛，来自政府、高校及研究机构的80多位专家学者参加了本次论坛。论坛采用主报告和会议论文交流的学术研讨会形式，对后金融危机背景下中国经济运行中的风险管理理论及实践问题，进行了全面深入的研讨。
    论坛主报告中，中国社会科学院经济研究所所长、《经济研究》主编裴长洪研究员对目前中国利用外商直接投资方面存在的问题进行了总结，并给出了相应的应对措施。他认为目前人民币升值预期又在回升，热钱正在从“流出”转为“流入”；外汇收支不正常，货物贸易的结汇金额大大超过了海关统计的贸易顺差额。为了应对由此而可能产生的风险，应保持人民币汇率的基本稳定；对资本项目的开放应审时度势，不必急于求成，始终保持监管自如的开放态势；加强外汇收支的贸易投资真实性审查，弱化外汇指定银行进行结售汇交易的利益冲动，弱化中央银行结汇和基础货币投放的压力。加拿大多伦多大学中国风险研究中心主任Dash Wu教授发表了“企业全面风险管理”的主题演讲。从企业内外部环境两个方面介绍了企业进行全面风险管理的必要性，以系统和集成的视角阐述了企业进行风险管理的方法，并结合案例给出了具体的实施措施。中国立信风险管理研究院副院长贾德奎博士就中国经济运行风险指数的研究思路、方法和成果进行了学术交流，并与参会学者就风险指数的进一步研究和完善展开了深入探讨。
    在论文交流中，与会学者围绕后金融危机背景下中国经济运行中的各种风险管理问题展开了深入的研究和热烈的讨论，现将主要内容综述如下。

  一、风险识别及其传导机制
   

    2010年以来，在政府积极的财政政策和适度宽松的货币政策的调控作用下，中国经济虽然保持了平稳较快发展。但不容忽视的是，国际范围内，全球经济新的增长点尚不明朗，欧洲主权债务危机的负面影响仍在持续；就国内而言，中国经济发展面临的深层次问题并没有得到根本性解决，经济持续稳定增长的动力尚待强化。所有这些不确定因素的存在，都有可能引发中国经济运行中的风险管理问题。针对中国经济在未来运行中所面临的各种潜在风险，与会学者们站在不同的角度，指出中国在经济增长、通货膨胀、汇率稳定和能源安全等方面，都会面临比较大的不确定性。
    对于中国宏观层面上的经济增长风险，黄波和黄赜琳等分别从金融发展和消费的角度进行了研究。黄波认为，金融发展能有效缓解消费、投资和出口的融资约束，促进经济增长。但现阶段中国金融发展对产出构成的作用具有明显的二元结构特征、存在区域不均衡以及对中小企业和民营企业的“歧视”，这可能导致经济增长所需资金的“错配”，蕴含着一定的金融风险，不利于经济平稳快速持续地增长。黄赜琳则从居民消费的角度，认为中国居民消费增长波动平缓，使得居民消费对经济增长具有风险防范的作用。消费除了在复苏和繁荣时期可以拉动经济增长外，还是防止经济萧条的稳定力量。以往由于中国经济一直持续高速增长，消费的这一作用表现得不明显。但2007年的金融危机，中国经济出现通货紧缩的迹象，投资下降致使经济增长速度加速下滑，经济增长速度下滑使得投资进一步收缩，消费的这一作用就显得十分重要了。目前，中国的消费增长比较平缓，波动幅度远小于投资增长和净出口波动，而一旦消费波动剧烈，对应的往往是经济增长的剧烈波动。
    2008年下半年，中国遭遇到美国次贷危机所引发的全球金融海啸的冲击后，中国的政策当局将注意力主要放在经济增长方面，出于对经济掉入深度衰退的担心，这一期间中国实施了一系列强力的刺激性政策来提振经济。从2009年下半年开始，经济增长逐渐走出低谷，到了2010年第一季度，普遍认为宏观经济已不再有第二次探底的危险。但张耿认为，过去经济低迷的短期扩张性政策可能矫枉过正，通货膨胀则可能是过度扩张性政策所付出的后续代价。通货膨胀将有可能成为中国近期所面临的首要潜在风险。
    2000年以来，中国对外净资产/GDP处于持续的上升态势，这对人民币实际汇率将会产生怎么样的影响，李治国对这一问题进行了讨论。他认为对外净资产对实际汇率影响的主要机制为：长期债权国由于其持续的正的对外净资产，产生长期正的投资收益收支，最终可以支付持续的贸易赤字，这样，长期的国内支出将大于国内产出，从而对实际汇率产生升值的压力。
    对于能源安全方面，何亚群认为，中国经济的高速度、高能耗的经济增长模式从根本上并没有得到有效的改善。中国在化石能源方面的脆弱性主要表现在石油消费量显著增加，需要大量进口来满足国内需求，以及能源利用效率低下、环境代价高的特点。并且，由于改变能源需求的机制有很大难度，且能源供应的各要素又有很强的路径依赖性，这就使得中国面临的能源问题日益凸显，而这势必加大中国经济增长中的不确定性。杜两省则着眼于行业层面，认为中国经济的高速增长需要越来越多的能源作为支撑，国内能源无法满足这一与日俱增的需求，越来越多的能源需要通过进口来满足，因此，国内和国际的能源价格波动都会导致各行业面临实质性的能源价格波动。在能源价格波动的情况下，过度依赖能源的行业会面临直接风险，从而对使用这些行业的产品作为投入品的其他行业带来间接风险，进而使能源价格波动会给中国各行各业带来不同形式和不同程度的风险。

二、风险测度方法及实证结果

    黄波运用主成分分析方法构建了金融发展指数，通过对指数的分析发现：就金融效率而言，1998年之后，伴随着国企改革的市场化进程加快与买方市场格局的形成，经济发展的难度加大、后劲不足导致资金配置效率下降，经济发展依靠金融规模扩张成为不得已的选择。随后运用基于VECM（向量误差修正模型）的Granger因果检验、基于VAR系统的Johansen协整检验来分别考察“金融发展－产出结构”交叉项与经济增长之间的长短期关系。实证研究的结论表明：与金融经济发展事实一致，1985－2008年期间，中国金融结构与规模增长趋势明显且在2003年之后趋于平缓，金融发展效率则在1998年之后趋于缓慢下降。金融发展总体水平及效率提升通过支持最终消费和出口（而非投资）有利于长期经济增长，“金融结构与规模－产出结构”交互作用影响长期经济增长的机制则刚好相反。
    黄赜琳通过构建中国城乡居民的消费函数来反映消费与产出的内在关系，并根据消费函数关系式估计和预测未来中国居民消费需求和经济增长的发展趋势。根据模型预测，2010年中国的实际GDP将达到70459.8亿元，实际经济增长率约为8.9%，居民消费将达到23408.1亿元，其中城镇消费16058.3亿元，农村消费7349.7亿元，预计居民消费率将继续下降为33.2%。内需不足仍将是2010年中国宏观经济发展面临的一个主要问题。根据模型的测算结果，未来两三年内，居民消费将以略低于经济增长率的速度继续增长，其中城镇消费增长速度与经济增长速度基本持平，而农村消费增长速度则只是经济增长速度的一半，消费对经济增长的拉动作用仍将趋于稳定，不会有很大的变化。
    张耿将通货膨胀风险分离为短期风险和长期风险两部分，对短期通胀风险利用BP滤波技术估计产出缺口，对长期通胀风险采用AR-LD-ARCH模型加以刻画，并在此基础上建立数量模型。实证结果表明，货币供应量对通胀的影响会在14个月后完全体现出来，现实中，中国在2008年下半年开始加大货币供给，2008年12月到2009年3月之间的货币扩张尤其激烈，此后货币扩张略微有所放缓，但2009年6月又出现一个货币扩张高峰。出于对货币异常扩张的忧虑，2009年下半年的货币扩张相对温和。因此，如果从2008年12月算起，持续7个月的超常规货币扩张的后果将导致14个月后的通货膨胀压力，具体而言，此次货币扩张对通胀的影响会从2010年3月、4月开始逐渐呈现出来。而2010年5月—2011年上半年将是考验CPI压力的最关键时间段，因为这个时间段的潜在通货膨胀压力会相当可观。
    为了分析实际汇率与对外净资产间的长期关系，李治国首先进行截面分析，实证结果发现，美国、英国、德国、意大利等22个先进经济体实际汇率与对外净资产正相关，尽管显著性水平为10%，22个先进经济体对外净资产/GDP上升，实际汇率将上浮。从长期来看，债权国的实际汇率将上浮，即本币实际升值。在此基础上，李治国在控制相对人均GDP、贸易条件、贸易限制等因素后，研究了人民币实际汇率与对外净资产的关系，结果表明，中国对外净资产对人民币实际汇率有显著的正影响，中国同样存在转移效应问题，在对外净资产/GDP 处于持续的升值态势下，人民币将呈长期升值趋势。
    为了预测未来的能源消费风险，何亚群建立了能源消费风险的BP神经网络模型。采用前向三层BP网络结构设计了能源安全预警系统。结果表明，2009年石油消费风险值为0.4373，略低于2005和2008年，但是高于其他年份，说明石油消费风险不容忽视，存在相当的隐患。2009年整体能源消费风险值处在“值得关注状态”，这主要由于一方面金融危机的延续导致能源需求增长缓慢，另一方面能源供应能力相对充足。
    杜两省采用2002年和2007年的投入产出表，使用投入产出价格影响模型系统研究石油天然气、煤炭、电力、成品油价格波动给42个行业带来的风险，并对风险进行评估、排序和比较分析。结果显示，石油天然气价格波动时，无论是2002年还是2007年，受影响最大的前10个行业完全一致，这说明对于石油天然气依赖的行业特点基本没有变化；煤炭价格波动时，受影响程度排序前10位的行业发生小幅变化；如果电力价格发生波动，受影响程度较大的前10位行业中，受影响程度最大的前5位行业保持不变，后5位发生了变化；在成品油价格波动的情况下，受影响程度排序在2002年和2007年发生异常大的变化。总之，在同一时期，不同能源价格波动给同一行业带来的风险不同，同一能源价格波动给不同行业带来的风险也不同；在不同时期，同一能源价格波动给同一行业带来的风险也明显不同。差异化的行业风险表明不同行业对同一能源的依赖程度不同，同一行业对不同能源的依赖程度不同，同一行业对同一能源的依赖具有微弱的时变性。

三、风险管理对策或建议

    黄波认为改革开放以来，伴随着市场经济体制的建立，经济金融化和货币化的趋势非常明显，金融结构与规模扩张有力推动了经济长期高速增长。但与此同时，金融市场化与效率的提升明显落后于金融规模的扩张，不利于经济结构优化和经济可持续发展。金融发展水平和效率的提升必须与产出结构优化相匹配。在目前中国出口压力增大、投资效率低下和居民消费无力的局面下，要在加快经济结构调整步伐的同时，提升金融发展效率与总体水平，同时重点加大金融发展对消费的支持力度，唯有如此，方可实现经济可持续增长。
    从长期来看，要保证经济增长的质量并保持今后经济长期、快速、健康增长，必须保证消费需求的协调发展。黄赜琳认为首先要努力增加城乡居民收入，增强居民消费能力。增加居民收入是促进消费的根本措施，努力增加农民收入一直是近年来宏观调控的基本方向，努力增加城镇中低收入者的收入，则是扩大城镇居民消费的重点，就业是收入的基本来源和保证，要坚决贯彻落实中央已确定的各项促进就业再就业的政策措施，促使人们的就业和再就业。其次，要健全社会保障体系，改善居民消费预期。目前中国社会保障体系的框架虽然已经基本构建，但这一制度仍处于不断探索和完善之中，一些重要问题仍有待解决。无论是医疗保障还是养老保险，都存在着覆盖面较小，保障水平较低，城乡不平等等问题。因此，在提高社会保障覆盖面的同时，既要合理确定保障水平，又要实现社会保障的可持续性，加快建立统筹城乡、覆盖广大劳动者的多层次社会保障体系。第三，要保持物价基本稳定，稳定居民消费预期。平稳的物价水平是稳定居民消费预期，促进居民消费健康增长的前提。第四，要实施有效的产业政策。国家要发挥产业政策在资源配置中的作用，引导资金流向那些以消费者支出转向密切相关的新兴产业，促进这类产业的发展，以更有效地推动消费热点的形成，支撑国民经济持续快速成长。
    在政府层面，尽管尚未明确公开针对通货膨胀的政策导向，但决策层已经一再发出声音，不断向公众和社会宣示自己对“管理通货膨胀预期”的重视。张耿认为通胀预期主要取决于与货币供应及其相关的一些经济变量如信贷等，这意味着仅仅通过宣传来引导通胀预期是不够的，管理通胀预期的关键在于货币政策在时间和力度上的合理选择，明确并公布通货膨胀目标的货币政策对于治理通货膨胀对中国可能是潜在有效的。
李治国认为由于人民币实际汇率与对外净资产/GDP间存在着长期的正相关关系，这反映了，在中国对外净资产/GDP处于持续的上升态势下，人民币将呈长期的升值趋势。人民币汇率调整过程的时机、速度、平滑，需遵循“主动性、渐进性、可控性”原则。
    何亚群认为应坚持节约优先、立足国内、多元发展、保护环境，加强国际互利合作，努力构筑稳定、经济、清洁的能源供应体系，可持续发展的能源战略和多元化的能源供应战略，以能源的可持续发展支持经济社会的可持续发展。
    杜两省认为既然能源价格波动会对各行业带来不同程度的风险，那么更好地理解行业风险并将风险降至最低显得尤为必要。对于能源的需求，可分为企业的引致需求和居民的消费需求，因此，降低能源价格波动的行业风险要从这两个维度来考虑。如何降低能源价格波动的风险，一种方法是通过技术创新或更有效率地使用其他生产要素，降低企业生产中对能源的中间投入需求的依赖，降低居民最终消费中能源商品消费支出的比例；另一种方法就是企业或家庭在一种能源价格提高时寻找其他的替代能源。

    卞世博、贾德奎，上海立信会计学院中国立信风险管理研究院，邮政编码：201620，电子邮箱：bsb@lixin.edu.cn。作者在此对所有提交研究报告或参会论文、参加本次论坛的专家学者表示感谢。